摘要：在我们看来，虽然同样是快递，但电商快递和商务快递从投资角度相当于是两个不同的行业，一个相当于消费品，另一个相当于制造业。如何理解呢?我们可以从需求和供给两个角度去分析。 先看需求端。 商务快递的客户是普通的消费者，或者是公司里面的个人。而电商快递其实是卖家在选快递，客户是电商卖家。
换句话说，电商快递是2B的，商务快递是2C的。
来源：国泰君安(18.65 +0.16%,诊股)证券
中国的快递行业似乎永远不乏“搅局者”。 从三通一达的崛起，到菜鸟网络的野心; 从百世的异军突起，到顺丰再次杀入电商件。中国电商快递的价格战似乎永远看不到终点。每一次当市场判断行将结束时，都会有新的契机让新一轮缠斗再次打响。而像拼多多五元包邮的“奇迹”，无疑就建立在中国这个永不停歇的快递战场之上。然而放眼海外，快递行业其实是大市值公司诞生的摇篮。美国的UPS和FEDEX两家公司市值合计8000亿人民币，比国内所有快递公司的市值加起来还多一倍。差别从何而来?中国快递业的竞争壁垒要如何才能建立?在国泰君安道合APP本月的“道合·理”系列课程中，我们邀请到国君交运团队专注于快递物流行业研究的分析师皇甫晓晗，带来“深度解析中国快递行业的竞争壁垒”。国泰君安交运团队去年提出的快递行业“春秋战国二阶段论”，在产业内外都曾有极大的反响。这一次，她将用30分钟，从供给和需求属性的源头出发，带领投资者了解中美快递行业的不同商业模式，以及如何去把握中国电商快递投资中长期的机遇和风险。
01 快递 是大市值企业的摇篮
如果我们以两个维度来衡量物流行业，会发现物流行业的市场规模和企业价值呈现一个倒三角形的形状。 在中国物流领域： 快递市场规模大约是5000亿;30公斤以上的零担快运行业市场规模是万亿级; 再到更大的整车运输，市场规模是5万亿级。
但是这几个行业的企业价值却是一个倒三角——市场规模最小的快递领域创造了最大的企业价值。从美国市场来看，快递行业是大市值公司诞生的摇篮，美国UPS和FEDEX两家公司市值合计8000亿人民币，而目前中国几家快递公司的市值合计也约有4000亿。零担运输和整车运输市场更为分散，其利润大约只有头部快递企业利润的十分之一。 为什么会形成这种倒三角形的行业结构呢?其背后原因在于，不同领域有不同的需求属性和供给属性，因此企业建立竞争壁垒的难度是不一样的。
只有行业属性能够产生壁垒的领域，才有可能出现强者恒强的大市值公司。
那么，未来中国快递行业也会像美国一样建立极高的竞争壁垒吗?集中度会像美国快递行业一样持续提升，直到三家快递占据90%的市场份额吗?接下来我们就中美快递商业模式的不同，做一个深入的分析讨论。
02 中国VS美国 快递模式对比
中美两国都是大国，拥有规模庞大的快递网络，但由于双方经济地理的不同，快递商业模式出现了不同的分野。 从时间上来看，相比于美国的百年快递史，中国快递行业发展只有短短30年时间。 从规模上看，中国快递从2010年以来开始爆发式增长，目前规模已经接近美国快递规模的5倍。从价格上来看，美国最低价格的美国邮政，平均一个包裹的价格是23元，而且多年稳定;而中国快递的平均价格七年时间下降了一半，达到12块钱左右，这还是整体的价格，如果看电商快递均价，已经降到了4-5元水平。不同的规模和价格差异背后，是中美两国快递商业模式的不同。 2018年，中国快递中电商快递和商务快递的业务量比例是3:1。而美国的这个数字正好与中国相反：电商快递与商务快递比例是1:3。
在电商快递领域，中国具有绝对的领先优势，而美国快递企业的市值，更多是靠商务快递贡献。
03 商务快递VS电商快递 壁垒模式分析
在我们看来，虽然同样是快递，但电商快递和商务快递从投资角度相当于是两个不同的行业，一个相当于消费品，另一个相当于制造业。如何理解呢?我们可以从需求和供给两个角度去分析。 先看需求端。 商务快递的客户是普通的消费者，或者是公司里面的个人。而电商快递其实是卖家在选快递，客户是电商卖家。
换句话说，电商快递是2B的，商务快递是2C的。
因而， 1、商务快递信息不对称程度高，电商快递信息不对称程度低，因此议价能力高。作为一个普通的消费者，我们不知道顺丰快递的成本到底是多少，因为不需要在买服务的时候去计算它的成本到底有多少，我们也没有这样的议价能力。但是对于电商卖家来说，他们的发货量很大。 比如三只松鼠(69.96+1.91%,诊股)一年大概有7000万个包裹，如果一个包裹提价一块钱，就是7000万成本的上升，客户对价格非常敏感。而且中国的电商还为商家提供数据平台，所有的电商卖家可以看到快递公司所有的KPI数据，轻易地比较出几家公司的区别，所以也就意味着他们和快递公司之间的信息是相对透明的。
2、商务快递物品可复制性低，电商快递寄送物品可复制高，因此履约风险低)。商务快递通常寄的是不可复制的物品，比如身份证、衣服等等，但是电商寄的都是可复制商品，丢件了直接补发就好，所以这个丢包的成本非常低。
3、商务快递品牌壁垒高，电商快递品牌壁垒低，因此价格战仍将持续。在商务快递市场，一旦用户和品牌建立了某种信任关系，即使有新的竞争者提供相同价格、相同时效的服务，客户仍然大概率选择原有品牌。而在电商快递领域，品牌的壁垒则相对降低，电商客户会随时选择价格更低，服务更好的服务，而不会依赖单一品牌。过去几年，市场数次预期电商快递价格战缓和，而在我们看来， 电商快递的价格战永远不会结束。 再看供给端。 我们拿几家电商快递公司的数据做的一个散点图就可以看到：在年业务量10亿左右的时候，单个包裹的运输成本大约是2.5元。 当年业务量到60亿件左右的时候，成本是1.5元。
*注：此处成本仅指干线运输和中转的成本，不包含两端的收件派件成本。这意味着什么呢，如果60亿体量的企业成本是1.5元，那么10亿体量的企业就需要在每件快递补贴1块钱，才能够与前面的企业竞争。如果再加上收派件成本，件量少的企业，一个快递员可能要跑方圆5-10公里，才能派出去100件，件量大的企业快递员只用跑两三栋楼，可能就能够完成这100件，这背后的派件成本是完全不一样的。这是关于电商快递的规模经济。 商务快递也有它的规模效应和壁垒。首先商务快递都是时效件，到点必须派送到，没有办法通过囤满货物再走这种方式来降低成本。其次一部分时效件是需要通过飞机来送达，所以整个运输网络也具有一定的行业壁垒，最后，总结一下： 1、商务快递在需求端有品牌壁垒，供给端有规模经济，他是一个双壁垒的商业模式，先发优势非常强。他的投资属性比较类似于消费品，而且还是一个供给端规模经济很强的消费品。 2、而电商快递，在需求端是没有品牌壁垒的，但是在供给端，他有显著的规模经济。那我们其实可以从投资角度，把电商快递理解为2B的制造业，虽然需求端难有品牌定价能力，但是规模领先的企业仍然可以从供给端建立长期壁垒。
04 春秋二阶段 竞争格局如何演绎
那么目前快递企业的壁垒建立程度与竞争格局是怎样的呢?先说商务快递。其实大家已经有感受，顺丰已经在这一领域建立了品牌壁垒。因为在最开始的时候有一个外资保护阶段，在那个阶段顺丰非常有执行力地做了直营网络的改革，买了飞机，把自己的品牌建了起来，规模也做到商务件中最大，超越了国营的EMS。所以，实际上顺丰这部分商务快递的壁垒是很高的，盈利能力会比较稳定。未来的核心问题是时效件市场规模有多大，以及多元化战略的选择。但是电商快递行业呢，像我们在前面分析的，需求端是很难建立品牌壁垒的，壁垒只来自供给端的规模经济。那壁垒确立的条件就是，龙头企业的规模与其他企业拉开足够大的规模差距。 而目前的情况是，几家上市企业已经与其他二线快递拉开了足够的差距，二线快递在市场出清的边缘。但头部企业内部并没有拉开足够大的差距。大家的名次和市场份额还没有完全排定。
所以还没有任何一家电商快递企业已经建立了不可逾越的壁垒。 我们看到过去几年，几家头部企业的名次是在发生变化的，也就是说这个名次还不够稳固。背后的原因是什么呢?因为行业增速超过了龙头企业的产能增长瓶颈。
所以，国泰君安交运团队提出了“春秋战国二阶段论”。
所谓春秋时期，就是行业增速比较高，高于龙头产能增长瓶颈。这个时候呢，龙头企业可能经营管理更加优秀，但是每年行业有100亿件的增量，龙头企业没办法完全消化，就给了其他企业增长的机会。其他企业有机会增长、拿到融资，学习龙头企业的投资与管理，改善自身的经营，从而能够有时间追赶上龙头企业。所以这个时候，各国苦练内功，彼此时常有战争，但只能消灭规模较小的小国，大国都没有出清，有些大国一时落后，然而还会恢复增长。那么未来龙头有没有可能靠规模差距建立壁垒呢?我们认为有。一旦行业增速下降，龙头的产能储备也更充足，这个时候一旦有企业落后，追赶的难度就会很大。这个时候就会进入战国时代，企业的分化会拉大并且持续，龙头公司能够趁战国时期把前期积累的竞争优势转化为规模优势，建立长期壁垒，在壁垒确立后，这个行业才能够进入强者恒强的阶段。
所以，电商快递行业不是不能够建立壁垒，而是由于行业增速过高，还没有进入龙头建立壁垒的阶段。那么我们现在处于什么阶段呢?我们现在处于春秋末期，在战国来临之前。 由此，我们推导出对电商快递投资的大框架——春秋时期，由于企业竞争优势的不稳定性，暂时落后的企业可以买，买入的前提是低估值，买入后的收益取决于企业边际经营的改善。而到了战国时期，龙头将是唯一的选择。