导语：华兰生物发布2020年半年报，报告期内，公司实现营收13.87亿元，同比下滑1.15%;归母净利润5.12亿元，同比增长0.94%。血制品恢复向好，截止7月底，公司已实现批签发36.16万支，同比增长23.87%，已完成去年的54.81%。
业绩基本符合预期，行业景气度提升，毛利率如期提升，销售费用如期下降。血液制品2020H1实现收入13.87亿元(+0.31%)，Q2单季度实现收入7.1亿元，与去年同期基本持平。毛利率60%较之去年提升1.22pp，预计主要与上半年景气度提升，血制品价格有所上涨有关。
销售费用率6.2%，同比下降1pp，销售额上同比下降14.9%。行业景气度提升，销售费用如期下降。
白蛋白同比下降预计与上半年医院终端需求没有完全恢复以及供给减少有关，预计下半年情况将好于上半年。分产品看，2020H1白蛋白销售收入4.6亿元(-9.8%)，静丙为5.25亿元(+11.21%)，其他血液制品为4.01亿元(+0.36%)。根据中检院批签发数据，华兰2020H1白蛋白批签发105万支(-5%)，静丙批签发65万支(+31.8%)。白蛋白同比下降预计与上半年医院终端需求没有完全恢复以及供给减少有关，静丙同比增长11.2%，预计与1季度疫情带动的静丙消费有关。
预计下半年终端需求基本恢复，白蛋白主要为手术用药，上半年积压的手术需求有可能在下半年集中释放，预计下半年情况将好于上半年。
我们维持之前的判断，通过陈浆和存货的消耗我们预计公司基本能满足今年血制品供应。
根据半年报披露，截止2020年6月底，公司存货为12.88亿元，同比增加0.8亿元，从存货结构来看，原材料6.01亿元(较之2020年初减少0.21亿元)，在产品5.63亿元(增加1.88亿元)，库存商品1.05亿元(同比减少0.39亿元)。存货和在产品增加较多预计与疫苗有关，原材料(主要为血浆)减少预计与上半年采浆受疫情影响有关以及加快周转有关。我们维持之前的判断，通过陈浆和存货的消耗我们预计公司基本能满足今年血制品供应。
白蛋白价格有望继续往上，景气度持续提升。年初采浆的减少对血制品供应影响体现在9-10月份，预计下半年终端需求基本恢复，下半年供需关系有望进一步改善。2020年海外采浆量减少大概率影响2021年进口批签发量，进口量下降，2020国内采浆持平或个位数增长，2021年总供给减少，同时需求保持稳定增长，有望出现供给缺口，白蛋白价格有望继续往上，景气度持续提升。
流感疫苗有望超预期，疫苗子公司单独上市有利于进一步做大做强，成长空间打开。新冠疫情爆发，认知度提升，流感接种需求有望释放。
我们预计国内四价流感疫苗空间达110亿元+，具备5倍成长空间，华兰生物20-21年四价流感业绩贡献有望持续超预期。同时公司疫苗子公司分拆上市，业务和财务情况更为透明清晰，有利于优质资产价值充分体现。从中长期看，疫苗子公司单独上市有利于进一步做大做强，成长空间打开。
投资建议：暂不考虑疫苗子公司分拆上市的影响，我们维持之前的业绩预测，预计公司2020年-2022年净利润17.46/20.00/23.25亿元，对应EPS0.96/1.10/1.27，对应当前股价PE为63/55/48倍，2020-2021年血制品景气度持续提升，流感疫苗市场需求将持续旺盛，华兰疫苗销售有望超预期，新冠灭活疫苗有望很快推进到临床阶段。疫苗子公司分拆上市，有利于疫苗公司做大做强，打开成长空间，维持“买入”评级。
风险提示：分拆上市不成功风险，血制品价格涨价不及预期，销售费用下降不及预期，疫情对采血浆影响超预期，疫苗需求不及预期，安全性生产风险。
中国企业网财经提示：华兰生物成立于1992年，于1998年首家通过了血液制品行业的GMP认证。于2004年6月登陆上交所主板。华兰生物是一家从事血液制品、疫苗、基因工程产品研发、生产和销售的国家高新技术企业，公司业务包括血液制品业务、疫苗制品、创新药和生物类似药研发、生产三类业务等。