摘要:公司与默沙东合作已有7年多,双方合作顺利,而且我们草根调研双方满意当前合作模式。智飞与默沙东关于HPV的采购协议21年上半年到期,预计20年三季度有望启动新一轮采购谈判,我们判断智飞大概率负责默沙东HPV疫苗国内代理
【研究报告内容摘要】
自主疫苗品种丰富,可弥补三联苗暂时短缺。受再注册影响,19年三联苗未能持续放量,预计19年销量450万支左右,20年三联苗销量150-200万支。市场担心20年自有产品收入会大幅降低,我们预计自主产品收入有望持续增长,主要原因是20年公司将积极调整销售策略,加大对AC结合、Hib和ACYW135等自主品种的学术推广力度,我们预测20年AC结合、Hib、ACYW135多糖和三联苗20年销售额15-16亿元,预计贡献4-5个亿净利润。若考虑预防用微卡和EC诊断试剂业绩贡献,预计20年自有产品销售额有望大幅提升。冻干三联苗已经申报生产,预计20年底有望获批。
预防用微卡和EC诊断试剂获批在即,市场前景广阔。EC诊断试剂用于结核分支杆菌潜伏感染者(LTBI)筛查,预防用微卡用于15-65岁结核分支杆菌携带者等高危人群肺结核的预防(参考3期临床方案)。我国18%-20%人口,约2.5亿人为结核杆菌携带者,我国向WHO承诺到2035年发病率整体下降90%,即每年约10万左右的发病人数。要降低发病率,筛选结核杆菌携带者,然后对该人群进行疫苗接种是最为行之有效的方法。2018年我国小学、初中、高中以及大学入学人数分别为1867万、1603万、1350万和791万人,合计超5600万人。全国范围内学生入学体检结核杆菌有望陆续成为必查项目,仅考虑新生入学市场,不考虑其他体检人群,假设EC试剂定价50元/剂次,50%执行率,峰值收入可达14亿元,贡献约5亿净利润;高中、大学新生入学数量约2000万人,按照20%感染率计算(全国整体感染率约20%),大约400万人为携带者,保守以20%渗透率计算约80万人份,按照2000元/人份(6剂次/人份)计算,仅考虑新生入学市场,微卡销售峰值约16亿元,贡献7-8亿元净利润。我们预测EC诊断和预防用微卡20年一季度有望获批,考虑到市场准入等流程,我们判断EC诊断和微卡有望在20年中实现销售,假设EC诊断试剂销量500万人份,按照20%感染率判断,约100万携带者,假设20%使用微卡,则微卡销量约20万人份,按照EC诊断50元/人份,微卡2000元/人份计算,20年EC和微卡销售额6.5亿元,贡献1.5-2亿净利润。
与默沙东合作顺利,国内HPV销售大概率智飞继续代理。公司与默沙东合作已有7年多,双方合作顺利,而且我们草根调研双方满意当前合作模式。智飞与默沙东关于HPV的采购协议21年上半年到期,预计20年三季度有望启动新一轮采购谈判,我们判断智飞大概率负责默沙东HPV疫苗国内代理,主要原因:1)默沙东国内销售推广人员仅有20人,协助智飞负责国内学术推广,尚未有扩建团队,自己销售的计划(我们判断,建立覆盖全国的销售团队至少2年以上时间);2)国内疫苗学术推广能力智飞最强,国内其他企业短期内很难追赶,公司拥有1500多人,覆盖全国3万多接种点的疫苗直销团队,且三联苗、HPV和五价轮状等品种的成功已证明公司强大学术推广实力。
研发进入收获阶段,自主重磅品种“微卡、三代狂苗和15价肺炎”等业绩贡献存预期差。预防用微卡、EC诊断试剂预计20年一季度获批,峰值有望贡献超20亿净利润;三代狂苗临床3期,有望21年底获批,峰值销量约300万人份,贡献约12亿净利润;15价肺炎即将启动3期临床,有望22年获批上市,预期峰值销量约300万支,贡献约10亿净利润,我们保守测算未来“三联苗&微卡&三代狂苗和15价肺炎”峰值可贡献约50亿净利润,考虑到代理HPV等峰值30亿净利润,公司疫苗业务有望突破80亿净利润。此外,大股东控股、智飞参股的智睿投资积极布局单抗、CAR-T和治疗型肿瘤疫苗等生物药,未来生物药若取得突破,公司将打破长期成长天花板。
盈利预测与投资建议。20年千亿市值,中期看2000亿市值。市场对智飞销售能力有认知,却忽视了公司强大的产品线(自有+代理),疫苗企业当中有望最先突破50亿净利润。20/21年合理估值1000亿(30倍PE)、1300亿(28倍PE),中期疫苗业务有望贡献超80亿净利润,合理估值2000亿,若治疗性生物药取得突破,将打开长期成长空间,维持“买入”评级。
风险提示:销售低于预期、新品未能获批、行业黑天鹅事件等。